«Сберегательный банк» представил отличные финансовые результаты за 1П21 после РСБУ, отражающие стабильный уровень рентабельности. Дьявол предполагает значительный рост годовой прибыли невзирая на повышение ключевой ставки ЦБ. Итоги по РСБУ за 1П21 были опубликованы в истоке июля. Чистая прибыль «Сбера» выросла в 76% г/г до 594 млрд руб., а эффективность собственного капитала достигла внушительных 24.7%.
Настолько высокие результаты, достигнутые на фоне возобновления российской экономики, позволили банку сохранить густой уровень отчислений в резервы – стоимость риска собрала всего 0.3% (прогноз «Сбера» на 2021 – 1.0%. Вновь одним позитивным моментом стал неожиданно сплошной рост ЧПД на 11.7% г/г и стабильная тяга активов, несмотря на повышение ключевой ставки ЦБ Российская Федерация в 1П21. Таким образом, чистая прибыль в годичном выражении может достигнуть 1.2 трлн руб. (+52% г/г. Хоть мы предполагаем, что фактические результаты вне 2021 будут чуть ниже, за кредит снижения маржинальности, роста стоимости риска и операторных расходов во 2П21, результаты банка в всяком случае обещают превысить первоначальные прогнозы Сбера и согласие-прогноз Bloomberg.
Ужесточение политики ЦБ Российская Федерация негативно влияет на рентабельность «Сбера» в 2П21. Ужесточение ДКП со стороны регулятора обуславливается ростом инфляционных ожиданий. Как следует изо комментария председателя ЦБ РФ Эльвиры Набиуллиной, новое повышение ключевой ставки прогнозируется в широком спектре (0.25-1% до 5.75-6.5%. Для «Сбера» сие чревато ростом стоимости фондирования во 2П21-1П22, однако собственный прогноз «Сбера» (-50 бп в 2021 после ЧПМ вряд ли будет превышен. Я полагаем, что отставание стоимости акций жестянка от динамики рынка в последние несколько месяцев обуславливается как раз опасениями инвесторов относительно увеличения ключевой ставки. Однако «Сбер» эффективно правит своей маржой, и в 2022П-23П она будет живо всего оставаться в районе 5%, что едва превышает собственный прогноз «Сбера», ждущего снижения маржи к 2023 примерно на 80-100 бп с уровня 2020 (5.5%.
Капитал и дивиденды. Коэффициент достаточности базисного капитала 1-го уровня (CET1 «Сбера» продолжит углубление и в 2021 превысит 14% благодаря дальнейшему улучшению густоты активов взвешенных по степени риска, (RWA, 91% совместных активов, что значительно выше комфортного целевого ватерпаса в 12.5%. Хотя при данном уровне норматива CET1 у жестянка есть определенные возможности повышения коэффициента процентных выплат, мы считаем такой сценарий неправдоподобным. Исходя из коэффициента выплат 50%, некоторый мы принимаем в качестве базового варианта, DPS «Сбера» в 2021 составит 25 руб., который соответствует доходности по обыкновенным и привилегированным промоакциям 8.3% и 9.2% соответственно – это весьма полный уровень, поддерживающий котировки бумаги.
Оценка после сумме частей: экосистема в подарок. Важным родником долгосрочного роста «Сбера» является развитие его экосистемы, главным элементом которой выступает электронная коммерция. Впрочем, мы полагаем, пройдет еще не меньше 2-3 лет, прежде чем нефинансовые сервисы инициируют вносить заметный вклад в доходы «Сбера», а трейдеры станут полноценно учитывать их в общей балле стоимости банка. Наш обновленный подход к балле, в основе которой лежит метод суммы долей, показывает, что при текущей оценке трейдеры фактически покупают профильный банковский бизнес и приобретают экосистему в качестве «бонуса».
Оценка. «Сбер» торгуется с мультипликаторами P/BV 2021П/22П в уровне 1.2x/1.1x, P/E 2021П/22П 6.0x/5.9x. Сие ниже средних исторических мультипликаторов банка (P/BV 1.2x, P/E 7.0x, и безвыездно еще на 40-50% дешевле, чем заслуживают европейские аналоги, оценки которых в целом остаются постоянными в течение последнего десятилетия. Мы ожидаем градационного сокращения данного дисконта в ближайшие годы, после мере того как «Сбер» будет принимать в реализации своей амбициозной стратегии развития экосистемы.
Развитие прогнозов и оценки. Мы повысили целевую стоимость «Сбера» с учетом улучшения прогнозов по пришли, фактора интеграции экосистемы и продления нашей мишенный цены на следующие 12 месяцев около стоимости капитала на уровне 14.8%. Я обновили нашу финансовую модель по «Сберу» с учетом заключительных результатов за 1К21 по МСФО/1П21 по РСБУ и презентованых стратегических целей, обозначенных в ходе презентации стратегии жестянка на 2021-2023. Мы ожидаем ускорения взросления прибыли на акцию «Сбера» в 2021П-2025П в итоге восстановления экономики и стабильного роста кредитования в фоне устойчивого уровня чистой процентной маржи (ЧПМ и понижения стоимости риска (CoR.
Мы также включили в нашу с тобой оценку бизнес-сегменты экосистемы «Сбера», употребив метод оценки по сумме частей. В итоге мы повысили целевую цену по бумагам «Сбера» пред 385 руб. с 320 руб. за обычную акцию и до 360 руб. с 290 руб. вне привилегированную акцию, а также подтверждаем рейтинг Вне РЫНКА.
Мы по-прежнему считаем «Сбер» один-одинешенек из наиболее привлекательных инвестиционных кейсов в российском фондовом рынке, сочетающим сильные основательные показатели с высокой рентабельностью собственного капитала (возле 20%, дивидендной доходностью на уровне 8% и умеренным взрослением прибыли на акцию (+10%.
Оценка стоимости промоакций по сумме частей. В дополнение к общепринятой двухэтапной модификации роста Гордона мы применили оценку после сумме частей – это стало возможно за того, как Сбер начал раскрывать данные своих бизнес-сегментов по отдельности. Про оценки по сумме частей мы отделили четыре сегмента банка: профильные сегменты (банковый и платежный бизнесы, управление благосостоянием и страхование рисков, а да нефинансовые услуги.
Банковские и платежные бизнесы. Сбер открывает финансовые показатели отдельно по банковскому коммерциалу и платежным сервисам в бухгалтерской отчетности. В 2020 умножение до налогообложения в банковском бизнесе составила 636 миллиардов руб. (-27.6% г/г, в платежном бизнесе – 205 миллиардов руб. (+32.2% г/г. Хотя Сбер разграничивает сии бизнес-единицы, на наш взгляд, платежный дело Сбера глубоко интегрирован в профильный банковский участок, и оценивать их по отдельности неверно, после крайней мере, на данном этапе их вырабатывания. Поэтому для оценки мы объединяем материал сегменты в один комплекс. По нашим мониторингами, общий капитал Сбера, приходящийся на боковой банковский бизнес и платежные сервисы, составит 5.1 трлн руб. к баста 2021. Мы применяем целевой мультипликатор P/BV в уровне 1.3x, определенный с использованием описанной прежде двухэтапной модели роста Гордона. В рамках предоставленного подхода целевая цена составляет 305 руб. вне обыкновенную акцию, что соответствует текущим котировкам.
Управление благополучием и страхование рисков. По планам Сбера, среднегодовые темпы взросления операционной прибыли в 2021П-2023П этих частей составят 20%, в результате чего операционная умножение в каждом из них (сюда входят брокерские обслуживание, управление благосостоянием, страхование жизни, страхование богатства должна достичь 100 млрд руб. Нужда в капитале этих сегментов ниже, чем в банковском коммерциале, поэтому наша оценка для данных частей основана на прогнозируемой чистой прибыли вне 2021 год и целевом мультипликаторе P/E 2021. Свой целевой мультипликатор P/E составляет 12.0x, что вблизи к медианному уровню для мировых аналогов. Про этих сегментов мы не применяем процент за страновой риск по отношению к балле аналогов, ожидая у них более высоких темпов взросления в долгосрочной перспективе.
Нефинансовый бизнес. Сюда вступают несколько подсегментов, в том числе: электронная бизнес, фудтех / транспортные сервисы, развлечения, здоровье и B2B-обслуживание. К концу 2021 консолидированная выручка этих частей, по прогнозам Сбера, должна увеличиться в 3 однажды г/г до не менее чем 200 миллиардов руб., а к концу 2023 – превысить 400 миллиардов руб. Все небанковские сегменты находятся в ранней стадии ускоренного роста, поэтому огромная их часть (кроме B2B-услуг останутся бесприбыльными по EBITDA и чистой прибыли, по последней мере, в ближайшие несколько лет. Наша впечатление данных сегментов основана на использовании целевых мультипликаторов.
— Электрическая коммерция. Сбербанк развивает электронную площадку Сбермаркет и намечает достичь уровня товарооборота (GMV в 125 млрд руб. в 2021 и 500 миллиардов руб. в 2023. Мы применяем целевой нагнетатель EV/GMV 2.0x для GMV за 2021, что вблизи к оценке маркетплейса Ozon; таким образом, достоинство этого бизнеса на текущем этапе сочиняет около 250 млрд руб.
— Фудтех, веселия и здоровье. Это разные бизнесы, но у их сопоставимые темпы роста и показатели прибыльности. Про оценки мы применяем целевой мультипликатор P/S (позиция капитализации к их прогнозируемой выручке за 2021 в уровне 5.0x. — B2B. Этот сегмент содержит в себя облачные сервисы и кибербезопасность. Единственный участок в небанковском бизнесе, имеющий положительный уровень EBITDA (свой прогноз на 2021 – 7.8 млрд руб.. Я применили целевой мультипликатор EV/EBITDA 15.0x, заработав в итоге оценку бизнеса на уровне 117 миллиардов руб.
Подводя итог, мы оцениваем всеобщую стоимость нефинансового бизнеса Сбера примерно в 580 миллиардов рублей или 7% общей стоимости коммерциала всей группы. Для сравнения, Сбер намечает инвестировать в эти сегменты в совокупности 350-450 миллиардов руб. до 2023 (до 7% всеобщего капитала, в том числе 150 млрд руб., приложенные ранее (до конца 2020.
Сбер: дивиденды в акцию, руб.
